Complex Ownership and Capital Structure: Evidence from Korean Firms

복잡소유구조와 자본구조 의사결정

This paper explores complex ownership structure firms and their motivations for the use ofdebt financing. Debt may facilitate expropriation of affiliates, allowing controlling shareholders atthe top of the pyramidal chain to deploy borrowed resources for their own benefit without fullybearing the financial distress costs of their affiliates.To conduct our empirical analysis, we use panel data on 6,718 firms during the period from2004 to 2016. We find that ownership structure affects capital structure decision and ultimate ownersuse less debt. Controlling shareholders of the firms that included in the cross-shareholdingownership structure business group have greater incentives to use debt as tunneling purpose.Also we find that governance structure affects the capital structure and the pyramidal-affiliatedfirms which included in the holding-company ownership structure business group with stronggovernance structure have significantly lower leverage.

본 연구는 한국기업의 복잡하고 다양한 형태의 소유구조특성이 자본구조 의사결정에 미치는 영향을분석하였다. 이를 위해 먼저 지배주주의 존재 여부에 따라 지배주주 통제기업과 분산소유기업으로나누어 분석하고, 지배주주 통제기업을 좀 더 세분화하여 복잡소유구조기업과 비복잡소유구조기업으로 나누어 자본구조 의사결정의 차이를 분석하였다. 또한 복잡소유구조기업의 특성을 보다 면밀히분석하기 위하여 한국기업의 복잡소유구조 형성방식을 반영하여 순환출자형 복잡소유구조기업과지주회사형 복잡소유구조기업으로 나누어 분석하였다. 표본은 2004년부터 2016년까지 한국거래소 유가증권시장에 상장된 기업 중에서 총 6,718개(기업- 연도)를 사용하였다. 분석방법은 시계열․횡단면 자료를 통합한 불균형 패널자료를 사용하여 패널자료회귀분석을 실시하였다. 실증분석결과는 다음과 같다. 첫째, 기업의 소유구조특성이 자본구조 의사결정에 영향을 미친다는것을 확인하였다. 특히 소유구조특성 중에서 지배주주의 기업통제 여부와 복잡소유구조 형성형태가주요한 영향요인임을 알 수 있었다. 지배주주 통제기업과 지주회사형 복잡소유구조기업은 전반적으로부채를 감소시키려는 유인이 크고, 터널링 목적의 자본구조 의사결정이 이루어진다는 증거는 확인할수 없었다. 반면에 순환출자형 복잡소유구조기업은 부채조달 확대유인이 크고, 터널링 목적의부채조달이 나타날 가능성이 높은 것으로 이해되었다. 둘째, 기업의 지배구조수준은 소유구조특성과 자본구조 의사결정 간의 관계에 영향을 미친다는것을 확인하였다. 특히 지주회사형 복잡소유구조기업은 지배구조가 양호할수록 부채를 감소시킨다는것을 알 수 있었다. 또한 소유지배괴리도가 큰 기업에서 소유지배괴리도와 지배구조가 상호작용하여부채를 감소시키는 방향으로 영향을 미친다는 것을 알 수 있었다.