• 재무관리논총
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• 제3권2호
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• pp.203-233
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• 1996

본고(本稿)는 우리나라, 미국 그리고 일본의 장외시장에 등록된 기업의 특성을 업종별, 규모별, 소유자별, 주가 수준 및 상승률 등의 측면에서 살펴보았다. 우리나라의 주식장외시장 등록기업의 자본금 규모는 매우 적어 거래소 시장에 상장된 기업의 평균 자본금 규모의 1/8수준에 머물고 있으며 주가 수준도 매우 낮은 것으로 조사되었다. 첨단기술집약형 벤처기업이 많이 상장되어 있는 미국과는 대조적으로 우리나라 장외시장에는 건설업 및 금융업 관련 기업이 많이 등록되어 있다. 그리고 장외시장 등록기업의 평균주가는 거래소 상장기업의 절반 수준에 머물고 있는 것으로 조사되었다. 미국의 장외시장에 등록된 기업은 주로 정보기술 (소프트웨어 및 하드웨어), 통신, 의약품, 생명공학 등의 업종과 관련한 기업이 많으며 또한 금융업(은행 및 보험 포함)과 관련된 기업도 많은 것으로 조사되고 있다. 그리고 NASDAQ시장에서 주가 상승률 등의 기준에서 좋은 성과를 나타내고 있는 기업도 대부분 컴퓨터 및 생명공학 관련 기업인 것으로 밝혀졌다. 특히 지난 5년 동안 높은 주가 상승률을 기록한 기업의 조사에서 상위 10개 기업에 NASDAQ시장 기업이 5개나 포함되어 있기도 하여 미국의 장외시장은 투자자들에게 고수익을 제공하는 시장으로서도 충분히 인식되고 있다. 그런데 미국에 비해 장외시장이 기업의 자금조달 창구로서 그 역할이나 기능이 미흡한 일본의 장외시장은 도소매업 및 서비스의 기업이 많이 등록되어 있어 미국의 현황과는 대비를 이루고 있다. 자본금 규모면에서 보면 10억엔에서 20억엔에 해당되는 기업이 가장 많으며 장외시장 등록기업의 소유자별 분포를 주식수 기준으로 보면 사업법인과 금융기관이 소유하고 있는 비율이 49.5%를 시현하고 있다. 그리고 주가 수준은 1,000엔과 3,000엔 사이에서 주로 형성되고 있는 것으로 나타났다.

• 재무관리연구
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• 제13권1호
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• pp.1-49
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• 1996

금융정책(金融政策)과 자본시장(資本市場)의 증권가격(證券價格)과의 동태적(動態的) 관련성(關聯性)을 실증적으로 분석한 결과, 동태적(動態的) 구조면(構造面)에서 볼 때 특히 주식시장은 화폐에 대하여 시차를 갖는 반면, 장기채시장과 단기무위험시장에서는 시차를 갖지 않음이 발견되었다. 그리고 증권가격형성 메카니즘을 살펴본 결과, 화폐(貨幣)의 증가(增加)는 부(富)의 효과(效果)로 이어지고 그 결과 주가의 상승이 초래된다. 다른 한편으로 화폐의 증가가 대체효과를 반드시 유발시키지는 않으며, 그 이유로는 투자자들이 장기채를 선호함으로써 가격의 상승을 불러일으키는 반면 무위험자산의 경우 가격의 변동은 일어나지 않았기 때문이다. 끝으로, 가격효과(價格效果)의 존속은 비교적 단기로 끝남이 확인되었다. 증권시장(證券市場)의 장기적(長期的) 구조(構造)를 파악하기 위하여 공적분(共積分) 검정(檢定)을 실시하였다. 단위근(單位根) 검정(檢定)에 의하여 우리나라의 금융시계열은 단위근이 존재한다는 사실이 입증되었다. 따라서 금융시계열이 비정상적(非定常的) 확률과정(確率過程)을 따르고 있다. 공적분(共積分) 검정(檢定)에 의하여 화폐의 실질대수 유통속도와 실질주가, 장단기수익비율, 화폐차등수익률과 소득변화율 사이에는 차분후에 장기적 정상균형관계가 형성되고 있음이 발견되었다. 통화정책과 주가는 장기의 동태적 구조 측면에서 파악할 때 장기정상관계를 유지하고 있다. 그리고 주가는 시차(時差)가 0인 동시적(同時的) 통화정책(通貨政策)과 제1계 시차통화정책과 소득에 의하여 결정되고 있다. 다른 금융시계열은 주가결정에 영향을 미치고 있지 못한 실정이다. 주가의 상승은 부(富)의 효과(效果)와 대체효과(代替效果)를 유발하고 있다. 따라서 통화당국은 이점을 고려하여 화폐정책(貨幣政策)을 수립하여야 한다. 그리고 통화량은 주가의 가격형성에 양(陽)의 효과(效果)를 형성하고 있다. 따라서 화폐의 공급량의 증가는 명목주가(名目株價)의 상승을 유발하고 이에 따라 부(富)의 효과(效果)와 대체효과(代替效果)가 발생한다. 이와 같은 현상의 발견은 정부당국의 통화정책과 자본시장정책에 중요한 의의를 갖고 있다고 하겠다. 주가형성(株價形成)에 대한 통화정책의 효과는 당기 뿐만 아니라 차기에도 이어지고 화폐량과 소득이 주가의 결정에 영향을 미치고 있으며 다른 금융변수(金融變數)들은 영향을 미치지 않고 있다. 그러나 실질화폐잔고와 실질주가 장단기수익비율 화폐차등수익률과 소득변화률과는 장기적(長期的) 정상적(定常的) 균형관계(均衡關係)를 형성하고 있다. 따라서 장기적 관점에서 증권시장은 경제성장을 위한 통화정책과 각 분야의 균형적 성장을 유발할 수 있는 재정정책(財政政策)이 요청되고 있다. 위의 논의에서 유추할 수 있는 것은 화폐의 영향을 완화시키기 위하여 option시장의 개발과 농산물, 광물, 기타 실물 및 금융에 대한 선물시장의 개설이 요청된다. 이와 같은 시장을 통하여 통화 정책이 증권시장에 미치는 과도한 효과를 축소시켜 합리적이고 건전한 증권시장(證券市場)의 발전(發展)과 금융시장(金融市場)의 원활한 발전이 이룩될 수 있을 것이다. 자본시장이론(資本市場理論)에서는 화폐는 무시하고 실물적인 관점에서 증권가격의 결정을 연구하거나 위험분석에 주안점이 주어져 왔었다. 본 연구를 통하여 통화정책의 결과가 자본시장에 직접적으로 영향을 미치고 있음을 확인하였다. 통화금융정책과 주가의 유기적 관계를 확인한 본 논문의 결과를 정책당국이 참고하여 통화금융정책(通貨金融政策) 효율성(效率性)을 극대화(極大化)할 수 있을 것으로 본다.

• 국제지역연구
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• 제20권1호
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• pp.3-22
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• 2016

본 연구에서는 1995년부터 1월에서 2015년 10월까지의 5,323개 일별자료로 다변량 GARCH BEKK모형을 이용하여 금리, 환율, 주가 상호간 충격전이효과를 분석하였다. 전체표본기간에서의 변동성 충격전이를 분석한 결과로는 우선 대칭모형상으로 금리변동의 충격은 주가에만 충격을 주었고 환율변동의 충격은 다른 두 변수들에 별다른 영향을 미치지 못하였는데 주가변동은 금리와 환율 모두에 유의미한 충격을 주는 것이 확인되었다. 비대칭모형상으로는 금리의 상승충격은 환율에만, 환율의 상승충격은 금리에만 상호간 유의미한 영향을 미쳤고 주가의 하락충격은 환율에만 유의미한 영향을 미치는 것으로 나타났다. 외환위기국면 소표본기간에서는 비대칭모형에서 금리의 상승충격이 환율과 주가에 영향을 미쳤고 주가의 하락충격은 환율에만 영향을 주는 것으로 나타났다. 또한 글로벌 금융위기국면 소표본기간의 비대칭모형에서는 주가의 하락충격만이 금리에 영향을 주는 것으로 나타났다. 이를 종합하면 한국의 주식시장 변동충격은 나머지 두 변수에 유의미하게 영향을 미쳤고 금리의 충격은 시기별로 주가와 환율에 영향을 미쳤으나 환율의 충격은 전체적으로 그리 크지 않게 나타남으로써 주식시장의 안정화 유도책이 시장변수의 충격을 완화시키기 위한 선결과제임이 입증되었다.

• 재무관리논총
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• 제9권1호
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• pp.163-187
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• 2003

본 연구는 옵션가격 및 거래량 자료를 이용하여 옵션시장의 가격발견 기능에 대해서 분석을 시도하였다. 이를 위해 먼저 옵션가격과 거래량 정보가 현물시장을 선행하는 현상에 대해서 분석해 보았다. 옵션가격은 실제 현물지수를 약 1시간 정도 선행하는 것으로 관찰되었다. 콜옵션 가격이 풋옵션에 비해서 상대적으로 옵션시장에서 높게 거래되는 경우 이는 현물주식시장에서의 주가상승을 예고하는 것으로 나타났다. 옵션 거래량 정보 역시 현물시장의 가격움직임을 예측하는데 유효한 것으로 관찰되었다. 콜옵션의 풋옵션 대비 상대적인 거래증가는 투자자의 낙관적인 장세전망을 반영해 일단 현물지수의 상승을 야기하는 것으로 나타났으나 이후 투자자의 풋옵션을 통한 헤지(hedge) 수요의 증가로 이어지는 것으로 조사되었다. 두 번째로 본 연구는 이러한 옵션시장의 가격발견 기능을 이용하여 매매전략을 수립하고 이를 통하여 투자이익을 극대화시킬 수 있는지에 대해서 살펴보았다. 콜옵션 가격(거래량)이 풋옵션 가격(거래량)에 비해 고평가(증가) 되었을 경우 이는 주가상승을 미리 예고하고 있는 신호로 받아들어져 주식을 매입하고 반대로 콜옵션 가격(거래량)이 풋옵션 가격(거래량)에 비해 저평가(감소) 되었다면 주가하락을 예측하기 때문에 주식을 매도함으로써 투자이익을 증대시킬 수 있을 것이다. 실증분석 결과는 우선 옵션 가격정보를 이용하여 현물시장에서 지수 바스켓 포트폴리오를 매매하려는 전략은 30분 내외의 단기 투자에는 유효하나 그 이상의 투자기간을 가지는 경우에는 예상과는 다른 결과를 초래하였다. 반면 옵션시장에서의 콜옵션과 풋옵션의 상대적인 거래량 정보는 현물주식시장의 움직임을 예측하는데 옵션 가격정보에 비해서 보다 효과적인 것으로 판단되었다. 조사한 모든 일중 및 1일(overnight) 투자수익률에서 옵션 거래량의 상대적 비율에 의거한 투자전략은 통계적으로 유의한 투자수익률의 차이를 가져왔다.

• 재무관리연구
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• 제25권3호
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• pp.79-109
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• 2008

비대칭적정보(Asymmetric Information)에 근거한 정보가설에 의하면 (Ross, 1977; Myers and Majluf, 1984 등), 유상증자 공시가 기업가치에 미치는 효과는 결국 정보의 효율성에 달려있음을 강조하고 있다. 그럼에도 불구하고 지금까지 진행된 국내 유상증자 관련 연구들은 대부분 유상증자를 공시한 모든 기업을 하나의 샘플로 분석함으로서 모든 기업들의 정보효율성이 동일하다는 가정 하에서 연구가 이루어졌다. 본 연구는 이러한 문제인식 아래 2000년 1월 1일부터 2005년 12월 31일까지 유상증자를 공시했던 국내 122개 기업들을 정보효율성에 따라 분류하여 다양한 기간별로 유상증자 공시효과를 분석하였다. 유상증자를 공시한 모든 기업을 대상으로 분석한 결과는 대다수의 국내선행연구들과 마찬가지로 유상증자 공시시점의 주가상승과 공시직후의 주가하락으로 나타났다. 그러나 정보효율성 고려시 상대적으로 효율성이 높을 것으로 여겨지는 KOSPI200에 속하는 기업은 평균적으로 공시시점에 주가가 하락하고 공시직후엔 오히려 주가가 상승하는 모습을 보인 반면 기타의 KOSPI 기업의 경우는 전체기업 분석결과와 마찬가지로 공시시점에 주가상승과 공시직후의 주가하락을 보여 상반된 주가 움직임을 보이고 있는 것으로 나타났다. 유상증자공시가 장 단기적으로 주가에 악영향을 미친다는 미국시장에서의 연구들과는 달리 한국의 경우는 공시시점까지는 주가가 상승하고, 공시직 후 및 장기적으로는 주가가 하락한다는 상이한 연구결과가 주를 이루었는데 이러한 차를 그간 제도상의 차이로 설명하였다. 그러나 본 연구에서는 유상증자공시 기업을 정보효율성에 따라 개략적으로나마 구분함으로써 공시시점의 유상증자효과가 기존의 국내 연구들과 반대로, 국내시장보다 좀 더 효율적일 것으로 여겨지는 미국시장에서의 분석과 동일한 결과를 도출함으로써, 이러한 상이한 유상증자효과가 제도상의 차이뿐만 아니라 시장효율성의 차에 기인할 수 있음을 발견하였다.

• 한국신재생에너지학회:학술대회논문집
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• 한국신재생에너지학회 2008년도 춘계학술대회 논문집
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• pp.120-123
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• 2008

국제 원유 가격의 상승은 국내 주식시장에 어떠한 영향을 끼칠것인가에 대해서는 다양한 의견들이 있다. 에너지기업들에 한정해도 이는 마찬가지이다. 최근의 주식시장을 관찰해보면 급격한 원유가격의 상승에도 불구하고 다른 방향의 결과들을 나타나고 있다. 주가는 다양하고 불확실한 여러 요인들에 의해 영향을 받으며 유가는 그 중 한 요인에 불과하기 때문에, 유가가 주가에 미치는 영향을 분리해서 살펴볼 필요가 있다. 본 연구에서는 2000년 1월 4일부터 2007년 10월 16일까지의 일별 국제 원유 가격과 국내 주요 에너지기업들의 주가 자료를 이용해 시계열 분석을 시도해보았다.

• 재무관리논총
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• 제3권1호
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• pp.69-83
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• 1996

본 논문에서는 날씨가 좋은 날의 주식수익률이 날씨가 나쁜 날의 주식수익률보다 높다는 이른 바 날씨효과가 우리나라 주식시장에 존재하는 지의 여부를 검증하였다. 본 논문에서 발견된 실증분석 결과는 다음과 같이 요약될 수 있다. 첫째, 날씨가 좋은 날과 날씨가 궂은 날의 주식수익률의 차이분석에서는 전체표본기간동안 날씨효과가 존재하였다. 그러나, 주식시장 장세별로 보면 날씨효과는 주가변동성이 높은 상승기와 침체기에 나타났을 뿐, 주가변동이 낮은 안정기와 회복기에는 나타나지 않았다. 둘째, 비동시거래효과, 계절효과, 그리고 요일효과 등을 통제하고 순수하게 날씨 효과만을 검증한 회귀분석에서도 차이분석에서 보다 미약하지만 날씨효과가 존재하였으며, 이는 상승기에 집중되었다. 본 논문에서 발견된 실증분석 결과는 우리나라 주식시장의 정보적 효율성을 기각하는 새로운 증거로 해석될 수 있으며, 주식투자자들의 효율적 투자전략 수립에 의미있는 시사점을 제공할 수 있다.

• 벤처창업연구
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• 제8권1호
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• pp.171-181
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• 2013

기업의 배당정책과 외국인 지분 간의 관계에 관한 연구는 선행연구를 통해 다양한 측면에서 변수 간의 관계가 논의 되어왔다, 그러나 주식시장의 침체 및 상승에 따른 배당정책과 외국인 지분 간의 관계의 차이에 대한 연구는 거의 이루어 지지 않은 실정이다. 이러한 점에서 본 연구는 국내주식시장의 침체와 상승에 따라 외국인 투자에 영향을 미치는 재무변수의 관계가 어떠한 차이를 보이는지 알아보고 더불어 외국인투자와 배당과의 관계를 살펴보고자 하였다. 분석 대상으로 최근 주식시장의 침체와 상승기를 나타내는 2008년과 2010년을 기준으로 하여 배당을 실시하고 외국인 지분이 존재하는 12월 결산 상장된 318개 제조업을 대상으로 하였다. 분석 결과 상승시장과 침체시장에 따라 변수 간 관계의 차이가 나타나는 변수와 시장의 상황과 상관없이 일정한 관계를 보이는 변수들의 관계가 나타났다. 먼저 외국인 지분과 배당, 시장가치 및 부채와 외국인 지분과의 관계는 시장의 상승과 침체에 상관없이 유의한 관계를 가지는 것으로 나타났다. 주식시장 상황에 따라 다른 결과를 보인 변수 간의 관계로는 현금흐름과 외국인 지분의 관계가 주식시장의 상승기에만 유효한 결과가 나타났으며, 주목할 만한 차이점은 외국인 지분과 배당수익률 간의 관계를 제외한 모든 연구 모형의 변수 간의 관계가 상승시장에서 더 강한 유의한 관계를 나타내고 있다는 점이다.

• 재무관리연구
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• 제20권2호
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• pp.181-200
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• 2003

세계 주식 시장의 주가 동조 현상은 정보화와 세계화의 급격한 발전에 힘입어 최근 학계와 실무 업계에서 많은 관심을 끌고 있다. 예를 들어 미국의 다우지수 또는 Nasdaq 지수가 상승(또는 하락)하면 유럽 및 아시아 국가들의 주가 지수도 상승(또는 하락)할 것으로 예측하는 시장 전문가들의 견해가 아무런 실증적 분석 없이 통용될 뿐 아니라 심지어 국내 시장에서는 미국 시장의 주가 지수 등락이 국내 주가 지수의 등락에 가장 큰 영향을 미치는 변수 중의 하나로 인식되고 있는 실정이다. 자본 시장의 세계적 통합이 이루어지면서 선진 주식 시장들을 중심으로 한 국제간 주식시장의 수익률에 관한 비교 연구는 다수 있지만(Kasa(1992), Lee and Jeon(1995), Richards(1995)등), 사실 국내 주식 시장을 포함한 아시아 지역 신흥 시장에서의 국제간 주가 수익률 비교 연구는 그다지 많지 않다. 본 연구에서는 한 미 일 3국의 거래소 및 장외시장 주가지수를 대상으로 백터자기회귀 모형(VAR)을 적용하여 그레인저 인과 관계, 충격반응함수 및 분산분해 등의 실증 분석을 통해 3국의 주가지수의 동태적 실상을 파악하게 된다. 이때 3국의 주가 지수에 존재할 것으로 예상되는 공통 요인이 있을 경우에는 적절한 오차수정모형(ECM)이 적용된다. 이를 통해 본 연구의 또 다른 성과 중의 하나는 국제 투자론에서 전통적으로 행해오던 국제 분산 투자의 효과에 관한 실증적 검증을 한 미 일 3국의 주식 시장의 분산투자 효과를 중심으로 수행할 수 있다는 것을 들 수 있다.

• 재무관리연구
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• 제9권2호
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• pp.101-147
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• 1992

증권거래소(證券去來所)는 시황에 따라 위탁증거금율(委託證據金率)을 탄력적으로 변경 운용함으로써 시장의 수급을 조절하는 등의 시장관리수단의 하나로 이용하여 공정한 시세형성을 기하고자 설립시부터 증권회사로 하여금 매매의 위탁시 위탁증거금을 징수하도록 규정하고 증거금율을 상황에 따라 신축적으로 운용하여 1962년 이후에만도 무려 32회이상 변경하였다. 따라서 문제의 핵심은 위탁증거금징수가 주식시장에서의 과잉투기행위를 근절시키고 주가변동율(株價變動率)(stock volatility)을 감소시켜 공정거래질서(公正去來秩序)를 확보하는데 기여하고 있는지의 여부가 된다. 이 점은 특히 미국(美國)에서 1987년 10월 소위 '검은 월요일(Black Monday)'당시 갑작스러운 주가폭락과 시장체계의 붕괴사태이후 금융시장의 발전을 모색하는 정책당국자들과 학자들사이에 새로운 주목을 받기 시작하였다. Salinger(1989)와 Schwert(1989)는 위탁증거금율(委託證據金率)의 변경과 주가변동율(株價變動率)의 감소와는 아무런 인과관계가 없다고 결론을 내리고 있다. 특히 Schwert는 거래일시중단시책마저도 주가변동율에 별 효과가 없다고 주장하면서 금융공황과 관련된 거래일시중단은 주가변동을 큰 폭으로 증가시켜왔으나 금융공황을 동반하지 않은 기래일시중단은 높은 주가변동율과 무관함을 밝히고 있다. Hardouvelis(1991)는 그러나 위탁증거금율을 상승시키면 주가변동율이 낮아지며, 결과적으로 주가가 본원적가치(本源的價値)로부터 일탈하는 현상도 줄어든다는 사실을 통계적으로 입증하고, 위탁증거금의 징수가 시장을 교란하는 악성투기행위를 억제시키는데 매우 효과적인 정책수단이라고 주장하고 있다. 본 연구는 우리나라 주식시장에서 과잉투기현상을 억제하여 시장의 안정을 확보하는 기능으로서의 위탁증거금제도에 대해 그 경제적 효과여부를 규명하는 실증분석을 행하였다. 이 논문에서는 Schwert(1989)와 Hardouvelis(1991)의 방법을 원용하여 두가지 서로 다른 방법으로 주가변동율을 측정하여 비교하였다. 통계적 기법은 기본적으로 다변량(多變量) 회귀분석법(回歸分析法)을 택하였다. 분석의 결과로 매우 흥미로운 실증상(實證上)의 규칙성(規則性)을 발견하였다. 즉 현금시장(cash market)의 위탁증거금율이 높아지면 실제주가변동율(實際株價變動率)과 초과주가변동율(超過株價變動率)이 감소되고, 또한 유행(流行)의 경우와 마찬가지로 본원적 가치로부터의 괴리가 작아진다. 이 결과에 따르면 위탁증거금의 징수는 그 제도의 취지에 부합되고 있다. 다만 제도운용상의 이유이거나 혹은 우리나라 주식시장의 투자자들이 비합리적인 투자형태를 보임에 따라 그 정책적 효과는 때로 역기능적인 결과로 초래하였다. 그럼에도 불구하고 이 연구결과를 통하여 최소한 주식시장(株式市場)에서 위탁증거금제도는 그 제도적 의의가 여전히 있다는 사실이 확인되었다. 또한 우리나라 주식시장에서 통상 과열투기 행위가 빈번히 일어나 주식시장을 교란시킴으로써 건전한 투자풍토조성에 저해된다는 저간의 우려가 매우 커왔으나 표본 기간동안에 대하여 실증분석을 한 결과 주식시장 전체적으로 볼 때 주가변동율(株價變動率), 특히 초과주가변동율(超過株價變動率)에 미치는 영향이 그다지 심각한 정도는 아니었으며 오히려 우리나라의 주식시장은 미국시장에 비해 주가가 비교적 안정적인 수준을 유지해 왔다고 볼 수 있다.