• 재무관리연구
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• 제7권1호
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• pp.1-20
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• 1990

시장 효율성 가설의 검증방법으로 가장 많이 이용되는 방법은, 시장이 새로 들어온 정보를 가격형성에 얼마나 빨리 또 어떻게 반영하는가를 검사하는 것이다. 이경우 시장이 개별 주식의 가격을 결정하는 가격모형이 사전에 가정되어야 하며, 이 때문에 효율성가설의 검증에서는 결국 시장모형과 효율성가설이 동시에 검증될 수 밖에 없다. 기존의 대부분 연구에서는 개별 주식의 수익율이 정규분포를 따른다는 가정으로 부터 유도된 시장모형(market model)이나 자산가격모형(capital asset pricing mel)이 가격결정모형으로 차용되었으며, 위험성 척도베타의 안정성과 가격모형이 설명하지 못한 잔차항의 정규성, 상호독립성의 가정하에 시장의 새로운 정보에 대한 반응을 살펴봄으로써 시장의 효율성을 평가하려고 하였다. 그러나 최근의 많은 연구는 베타가 안정적이지 못하며(nonstationary), 잔차항 또한 시계열적으로 자동상간(autocorrelation)되어 있다고 보고하고 있다. 이러한 점을 감안한 상태로 효율성 가설을 검증하기 위한 시도로, 본 연구에서는 시장모형을 기본으로 한 간섭모형(intervention model)을 사용하여 주식분할정보에 대한 시장의 반응을 일간수익을(daily returns)자료를 바탕으로 조사하였다. 본 연구에서도 베타의 불안정성, 잔차의 자동상관이 관찰되었으며, 특히 주석분할을 발표하는 싯점에서 베타는 눈에 띄게 증가하였다. 주식분할정보를 시장이 충분히 빨리 반영하지 못한다는 기존의 연구결과는 본 연구에서 사용된 방법으로도 바뀌지 않으나, 발표후 2주간의 초과수익은 전통적 방법으로 조사한 결과보다 43퍼센트 정도 감소하였다. Lakonishok과 Lev(1987)는 초과수익의 존재를 가격수정동기(price correction motive)로 설명하나, 가격수정동기 자체가 초과수익의 존재를 설명한다기 보다는 주식분할에 다른 위험수준(베타)의 변동이 초과수익의 원인이라 보는 것이 타당하다. 분할이 발표된 주식을 소유하고 있던 기존의 주주들의 입장에서 볼때 자신의 포트폴리오 위험이 자신의 의사와 달리 증가되었으므로 이에 상응한 보상을 원할 것이며, 이 보상이 우리가 관측한 초과수익이라는 설명이 가능하고, 이러한 설명은 주식분할이 발표된 후의 베타가전에 비하여 증가한다는 점으로 뒷받침된다. 본 연구에서 사용된 모형은 기존의 연구에서 반영하지 못한 베타의 불안정성, 잔차의 자동상관성 문제를 해소시켜줄 뿐 아니라, 시장이 접하는 각 종의 정보에 대하여 시장의 차별적 효율성을 조사하는 데에도 적용될 수 있다는 점에서 재미있다. 즉 본문의 모형에서 매개변수 델타(s)는 시장이 새로운 정보를 간격결정에 반영하는 속도를 측정하는 척도이고, 오베가(v)는 시장에 들어온 정보의 강도(strength)의 척도로 볼 수 있다.

• 재무관리연구
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• 제24권4호
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• pp.107-134
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• 2007

본 연구는 코스피 200 선물시장의 거래변화량과 미결제약정변화량이 수익률과 변동성에 대한 가격예측기능이 있는지를 가설설정을 통해 실증 분석하는 데 있다. 이와 더불어 지수선물시장의 정보효율성과 함께 경제적 의미를 유추하고자 한다. 분석 자료는 1998년 7월 7일부터 2005년 12월 29일까지 최근월물 코스피 200 지수선물수익률, 변동성, 거래변화량 및 미결제약정변화량을 이용하였다. 설정된 가설을 검증하기 위한 분석모델로는 VAR 모형을 이용한 그랜즈 인과관계분석, 충격반응함수 및 분산분해와 ARMA(1,1)-GJR-GARCH(1,1)-M모형 등 다양한 동태적 금융시계열기법들을 이용하였다. 주요 분석결과는 다음과 같다. 그랜즈 인과관계분석, 충격반응함수 및 분산분해분석의 결과, 코스피 200 선물거래변화량뿐만 아니라 미결제약정변화량도 수익률의 가격발견에 예측력을 지니고 있는 것으로 나타났다. 또한 코스피 200 선물거래변화량과 미결제약정변화량 간에는 상호 피드백적인 예측력을 보였으나, 미결제약정변화량이 상대적으로 거래변화량에 대해 보다 일관성 있게 예측정보를 제공하였다. 이러한 결과는 Jacobs and Oncochie(1998), Kocagil and Shachmurove(1998), Mougoue(2002), Yang et al(2005), 의 연구결과와 대동소이하였다. ARMA(1,1)-GJR-GARCH(1,1)-M모형을 이용한 분석결과, 코스피 200 선물수익률과 변동성은 전기의 거래변화량과 미결제약정으로부터 조건부평균방정식과 조건부분산방정식에서 영향을 받고 있는 결과를 보였으며, 정보에 대한 비대칭적 정보효과도 존재함을 보였다. 또한 코스피 200 선물거래변화량과 미결제약정변화량도 코스피 200 수익률로부터 영향을 받는 결과를 보였다. 이러한 결과들은 코스피 200 선물시장이 효율적 시장이 아니며 정보의 비대칭성도 존재함을 알 수 있다. 따라서 투자자들은 과거의 코스피 200 선물수익률, 변동성, 거래변화량 및 미결제약정변화량을 충분히 분석함으로써 초과이익을 달성할 여지를 가지고 있음을 추론해 볼 수 있다.

• 융합정보논문지
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• 제8권4호
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• pp.213-217
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• 2018

연구개발에 투자와 기업성과의 변화 간의 관계는 전략적 경영의 한 부분을 담당한다. 기업행동이론에 의하면 기업이 성과 피드백에 따라 R&D 지출을 조정한다고 가정한다. 성과 피드백을 통하여 기업은 연구역량을 변화시키거나 새로운 전략을 전개하는 것이 아니라 투자 수준을 조정하는 경향이 있다. 본 연구는 연구개발 비용의 증가는 기업성과의 감소와 관련되었다는 가설을 제기한다. 이 가설은 중소벤처기업부가 시행하는 월드클래스300프로젝트 지원사업에 참여한바 있는 중소 중견기업의 표본을 통해 검증하였다. 패널 데이터 모델을 사용하여 표준 편차로 측정한 R&D불안정성은 ROA, ROE 및 이익률로 측정한 기업성과 수준과 관련이 있는 것으로 분석되어 가설을 뒷받침한다. 인과관계에 대하여는 명확하게 정의할 수 없지만 기업성과가 낮은 기업이 R&D 투자 변동성이 높다는 것을 의미하며, 기업의 행동 이론에 의해 예상되는 성과 피드백 행태에 영향을 미칠 수 있는 다른 요인들보다 더 민감하게 반응 할 수 있다.

• 재무관리논총
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• 제11권1호
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• pp.217-242
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• 2005

본 연구에서는 부도기업의 부도 후 회생여부와 부도발생시의 주식시장의 반응과의 관계를 조사하였다. 즉 증권시장이 부도기업의 사후적인 회생 또는 회생실패에 대한 통찰력을 부도시에 이미 갖고 있는지를 부도처리시의 주가반응을 분석함으로써 검정하고자 하는 것이다. 이를 위하여 외환위기 후 상장기업의 부도가 빈발하였던 1998년에서 2000년 사이에 부도가 발생한 상장회사 55개 기업을 대상으로 후에 회생한 기업(31개기업)과 그렇지 못한 기업(24개 기업)을 구분하여 후에 회생한 기업의 부도시의 주가반응이 회생하지 못한 기업의 부도시의 주가반응보다 덜 부정적이었는지를 검정하였다. 실증분석 결과 부도기업 중 후에 회생한 기업(31개기업)의 분석기간 ($-10{\sim}+10$)중 평균초과수익률과 누적평균초과수익률이 비회생기업(24개기업)의 그것에 대하여 유의한 (+)의 차이가 나타나지 않았다. 또한 부도기업의 누적초과수익률을 종속변수로 하고 회생여부를 나타내는 더미변수, 전년도감사의견이 적정의견인지의 여부, 부채비율, 총자산(억원) 자연 로그값, 사전적 폭로정보 대용변수로서의 지난 1년간 주가반응을 의미하는 (-230, -11)윈도우 누적초과수익률을 독립변수로 하여 다중회귀분석을 실시하였으나 부도후 회생여부를 나타내는 더미변수의 회귀계수는 유의적이지 않았다. 따라서 초과수익률 차이분석결과 회생기업의 부도시의 주가반응이 비회생기업의 그것에 비하여 유의한 (+)의 차이가 없고, 또한 회귀분석 결과 부도시의 초과수익률과 부도후 회생여부는 유의한 관계가 없으므로 부도처리시의 주가반응에서 후에 회생하는 기업이 그렇지 않은 기업보다 덜 부정적일 것이다라는 연구가설은 기각된다.등에 대한 평가기준의 재정립이 강구되어야 할 것이다.한 변동성에서 큰 위험프리미엄이라는 연결고리를 거쳐 코리아 디스카운트라는 현상으로 귀착되는 현상에 주목하고 있는 본 연구의 결과가 실무에서 유용하게 사용됨은 물론이요 또한 본 연구의 방법론 자체가 매우 정교하고 포괄적이어서 금융시계열을 포함한 다른 여러 분야에 크게 응용될 수 있는 외부효과도 기대된다.R 효과는 전통적 의미의 일반적으로 낮은 PER종목이 초과수익률을 내는 것이 아니라, 기업규모가 크더라도 그 기업의 개별특성을 고려했을 때 이와 비교해 상대적으로 PER가 낮은 종목에 투자하면 초과수익을 낼 수 있음을 의미한다. 발견하였다.적 일정하게 하는 소비행동을 목표로 삼고 소비와 투자에 대한 의사결정을 내리고 있음이 실증분석을 통하여 밝혀졌다. 투자자들은 무위험 자산과 위험성 자산을 동시에 고려하여 포트폴리오를 구성하는 투자활동을 행동에 옮기고 있다.서, Loser포트폴리오를 매수보유하는 반전거래전략이 Winner포트폴리오를 매수보유하는 계속거래전략보다 적합한 전략임을 알 수 있었다. 다섯째, Loser포트폴리오와 Winner포트폴리오를 각각 투자대상종목으로써 매수보유한 반전거래전략과 계속거래 전략에 대한 유용성을 비교검증한 Loser포트폴리오와 Winner포트폴리오 각각의 1개월 평균초과수익률에 의하면, 반전거래전략의 Loser포트폴리오가 계속거래전략의 Winner포트폴리오보다 약 5배정도의 높은 1개월 평균초과수익률을 실현하였고, 반전거래전략의 유용성을 충분히 발휘하기 위하여 장단기의 투자기간을 설정할 경우에 6개월에서 36개월로 이동함에 따라 6개월부터 24개월까지는 초과수익률이 상승하지만, 이후로는 감소하므로, 반전거래전략을

• 한국콘텐츠학회논문지
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• 제21권11호
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• pp.320-332
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• 2021

본 연구는 국내 주식시장에서 개별종목의 주가급락위험을 과거 1년간 일별수익률의 VaR(Value-at-Risk) 통계량으로 정의하고, 주가급락위험이 기대수익률에 미치는 영향을 분석하였다. 결과는 다음과 같이 요약된다. 첫째, 전체 종목을 전월의 주가급락위험의 크기 순으로 10개의 포트폴리오로 나눈 후, 주가급락위험이 가장 높은 포트폴리오를 매수하고 가장 낮은 포트폴리오를 공매도하여 매월 구성한 무비용 포트폴리오는 월평균 -2.29%의 수익률(주가급락위험 프리미엄)을 나타낸다. 둘째, Fama-MacBeth 횡단면 회귀분석에서 기업규모, 장부가대시장가비율, 시장베타, 유동성, 최대수익률, 고유변동성, 왜도 등의 다양한 기업특성변수를 통제한 후에도 전월의 주가급락위험은 금월 수익률에 대해 유의한 음(-)의 설명력을 갖는다. 셋째, 최근 1개월 이내에 주가급락폭이 큰 종목일수록 다음 달 수익률이 더 낮다. 넷째, 전월 시장수익률의 변동성과 주가급락위험 프리미엄의 크기는 음(-)의 상관관계를 갖는다. 이러한 결과는 주가급락위험에 대해 투자자들이 과소반응하는 경향으로 인해 주가급락위험이 높은 종목일수록 주가가 고평가된다는 행태재무학적 관점에서의 가설을 지지한다.

• 경영과정보연구
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• 제35권4호
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• pp.123-140
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• 2016

본 연구는 조세혜택이 큰 기업의 미래이익 정보효과는 조세혜택이 낮은 기업의 미래이익 정보효과보다 클 것이라는 가설을 실증분석 하는데 목적이 있다. 본 연구의 가설은 조세혜택이 커질 경우, 보수주의 회계처리는 증가하고, 정보비대칭 수준은 감소한다는 남혜정 외(2013)와 정현욱 외(2016)의 연구에 근거하여 설정하였다. 본 연구에서 사용한 실증분석 모형은 Tucker and Zarowin(2006)의 미래이익반응계수 모형(FERC, Future Earnings Response Coefficient)을 바탕으로 설정하였으며, 조세혜택 측정치는 남혜정 외(2013), 선은정 외(2015) 및 정현욱 외(2016)의 방법론에 근거하여 측정하였다. 2002부터 2009년까지 유가증권시장 상장법인(금융업 제외)을 대상으로 실증분석을 실시 한 결과, 조세혜택 측정치와 미래이익 간의 교호변수 사이에 유의한 양(+)의 값을 가지는 것으로 나타났다. 또한, 본 연구에서는 이익의 변동성, 기업의 성장성(MB비율), 기업의 규모, 기업지배구조 및 감사품질을 실증분석 모형에 포함하여 추가분석을 실시하였으며, 그 결과는 일관된 것으로 나타났다. 이러한 결과에 따르면, 조세혜택이 큰 기업의 미래이익 정보효과는 조세혜택이 작은 기업의 미래이익 정보효과보다 높은 것으로 해석할 수 있을 것이다. 즉, 이는 조세혜택이 커질수록 미래이익의 정보효과는 증가하는 것으로 해석되며, 또한 조세부담이 커질 경우, 미래이익의 정보효과는 감소하게 된다는 것을 시사할 수 있다. 미래이익의 정보효과와 관련된 연구에서는 다양한 기업특성변수를 이용하여 미래이익의 정보효과를 분석하고 있지만, 기업이 부담하고 있는 조세와 미래이익의 정보효과와의 관계를 분석한 연구는 거의 없는 실정이다. 이러한 점에서 본 연구는 조세전략이 미래이익의 정보효과에 영향을 미칠 수 있다는 실증결과를 제시한다는 점에서 차별성이 있다고 판단된다. 또한, 본 연구는 투자자들이 기업의 조세특성에 따라 의사결정이 달라 질 수 있다는 자료를 제시한다는 점에서 함의점이 있다고 판단된다.