Reactions of Korean Stock Market to the Information of Future Business Plan in Fair Disclosure System

한국 유가증권시장의 공정공시 장래사업 경영계획 정보에 대한 반응

Efficient Market is the market where the price in the market reflects relevant information correctlyand immediately. Patell and Wolfson(1984) found that in their study of American stock market duringlate 70’s, ‘immediate’ means 5 to 10 minutes. Thanks to the development of finance technology and infrastructure, however, Busse and Green (2002) noted that the sense of ‘immediate’ had shortened within oneminute by watching the same market twenty years after. In Korea, Lee and Choi (2009) analyzed non-profitfair disclosure information of Korean data in between Jan. 2003 and Sept. 2004, and found that it took2 minutes to be reflected in the price. Two minutes are long enough for algorithm trading that makesan order on a second basis. This study utilizes the information of future business plan in fair disclosuresystem in between July 2009 and June 2014, and has found that within one minute, all the relevant informationbecomes reflected in the price. Further, we examine how this information affects the stock spread ratio.By applying ANOVA, we have found that at the moment of disclosing the information, the stock spreadratio has increased in a statistically significant way, and yet there doesn’t exist any statistically significantdifference in between the time before the information disclosure and the time after the information disclosure,as far as the stock spread ratio is concerned. This is consistent with the case where event arbitrageursmake market orders at the time of information disclosure in order to capture positive effects of positiveinformation, which in turn raises the stock spread ratio at the moment of information disclosure, but theyuse limit orders afterwards in selling in order to minimize the holding risk while realizing their profits,which makes the spread ratio back down. We use VWAP in calculating the stock spread ratio since itcan reduce the distortion of fake order problems. Overall, we show that Korean stock market has improvedits efficiency in the sense that reflecting time of information has shortened from 2 minutes to 1 minutes,and additionally warn the usage of spread as a proxy of information asymmetry only.

효율적시장이란 관련 정보가 즉각적이고 정확하게 가격에 반영되는 시장이다. Patell and Wolfson(1984)의 연구에 나타난 1970년대 후반의 미국 주식시장에선 ‘즉각적’의 의미가 5분에서 10분까지였다면, 금융선진화 및 환경변화로 인해 즉각적의 의미가 20여 년이 지나서는 1분 이내로 단축된다(Busse and Green, 2002). 국내에선 2003년 1월에서 2004년 9월까지의 자료를 가지고 이우철, 최우석(2009)은 비실적 공정공시 정보가 주가에 반영되는데 2분 걸리는 것을 발견했다. 이 시간은 초 단위로 거래를 하는 알고리즘 매매를 감안하면 상대적으로 긴 시간으로 볼 수 있다. 본 연구는 2009년 7월부터 2014년 6월까지의 유사한 자료를 바탕으로 공시시점인 0분에 가장 큰 초과수익률이 발생했고 공시 후 1분까지 대부분의 초과수익률이 발생하여 관련 정보가 주가에 반영되는 시간이 더 단축되었음을 밝혔다. 추가로 공시정보가 주가 스프레드율에는 어떻게 영향을 주는지를 살펴보았다. 분산분석을 통해 나타난 공시 시점의 스프레드율은 공시 전후와 매우 유의하게 증가됨을 보인 반면, 공시 전과 후만을 비교한 스프레드율 차이는 통계적으로 유의하지 않았다. 이와 같은 현상은 이벤트 차익거래자들이 긍정적인 공시정보에 신속히 매수하기 위해 시장가 주문을 이용 순간적으로 공시시점의 스프레드율을 올리고, 동시에 이들이 보유위험을 줄이면서 수익을 실현하기 위해 공시 직후 매도할 때 거래비용 감소를 위해 지정가 주문을 이용함으로 공시 후 스프레드율이 감소되는 설명과 일관성이 있다. 본 논문은 허수주문의 왜곡을 배제시키는 VWAP를 활용하여 실시간 사건연구를 수행하였고, 결과 기존연구에 비해 정보가 시장에 더 빨리 2분에서 1분으로 반영 시장효율성이 높아졌음을 보였으며, 스프레드율로 나타난 공시 전후의 결과로 스프레드가 정보비대칭만의 대용치로 사용되는 것에 주의를 환기시켰다.