The Wealth Effects of M&A on Shareholders and Bondholders

기업 인수합병 공시에 따른 주주 및 채권자의 부의 변화에 관한 연구

This study tests and reconfirms the wealth transfer of mergers and acquisitions(M&As) by examining the changes in and the relationship between shareholder and bondholder wealth after the announcements of M&As for the publicly listed firms in Korea Stock Exchange and KOSDAQ market during $1999{\sim}2006$. The change in shareholder wealth is measured by the Cumulative Abnormal Return(CAR) at the M&A announcements, and the change in bondholder wealth is calculated using the Yield Spread Change(YSC) and the change in acquiring firms' credit ratings. The empirical tests show that the CAR of 344 sample acquiring firms at the announcement is 3.59%, which confirms results of the prior research on M&As in Korean market. The average YSC for 35 sample acquiring firms between $2001{\sim}2006$ proves to be negative when we use the yield spread of firms with comparable credit ratings as a benchmark, which means that the acquiring firms' bondholders gain with the announcements of M&As. We find the same result using another benchmark-the yield spread of government bonds. The improvement in the acquiring firms' credit ratings one year after the M&As also indicates that the M&As, on average, increase bondholder wealth. Our test results are consistent with those of the existing studies on the effect of bondholder wealth after the M&As in the United States, which shows that the bondholder wealth increases after the M&As. We do not find the evidence that there is a wealth transfer from the acquiring firms' bondholders to the shareholders after the M&A announcements. Rather, this study confirms that the wealth of the acquiring firms' bondholders increases in the M&As in Korea.

본 연구는 1999년부터 2006년까지 유가증권 시장 및 코스닥 시장의 인수합병 공시에 따른 주주와 채권자의 부의 변화 및 그들의 상호관계를 연구하여, 인수합병에 대한 부의 이전가설을 재검증한다. 주주 부의 변화는 공시에 따른 주가반응(Cumulative Abnormal Return, CAR)으로 측정하며, 채권자 부의 변화는 공시기업의 일반사채 수익률의 변화(Yield Spread Change, YSC) 및 신용등급의 변화로 측정한다. 실증분석 결과, 총 344개의 표본기업을 대상으로 한 인수합병의 합병기업(acquiring firm)의 CAR은 3.59%를 나타내어 인수합병 공시에 따른 주주의 부가 증가한다는 기존의 연구결과를 지지하였다. 채권관련 자료를 얻을 수 있는 2001년부터 2006년까지 총 35개의 합병기업의 표본을 대상으로 한 채권수익률 변화는 벤치마크로서 자기등급의 채권수익률과 국채수익률을 사용하는 경우 모두 음(-)의 값을 나타내어 채권자의 부 또한 증가한다는 것을 알 수 있었다. 또한 신용등급도 인수합병 1년 이후에 상승하는 것으로 나타나서, 기업의 인수합병 의사결정이 채권자의 부를 증가시키는 것을 발견하였다. 이러한 연구의 결과는 채권자의 부가 증가한다는 해외 선행연구와 일치하는 결과이다. 즉, 국내의 인수합병에서 합병 의사결정으로 인해 주주에게로 채권자의 부가 이전되기 보다는 채권자의 부 또한 증가한다는 것을 의미한다.